镍电解车间资料图

2026年9月30日，深交所主板多了一只新股，代码001246。开盘集合竞价65元，比21.23元的发行价高出206.17%；盘中一路冲到84.85元触发临时停牌，收盘报65.09元，全天涨幅206.59%，总市值1125亿元。

这只股票叫力勤资源，做的是镍。它不是新面孔，2022年底就在港交所挂过牌，代码02245。这次是回头再来一次，成了全面注册制实施以来深市主板第一家从港股回到A股的公司。

同一天，它的港股收在20港元，对应市值311.19亿港元。同一家公司，两个市场，A股比H股贵出约74%。这个价差本身就是一句话：A股资金愿意为镍产业链龙头付更高的价。

这篇文章想把三件事讲清楚：这家公司到底靠什么赚钱，业绩爆发是周期还是能力，以及1125亿市值背后压着哪几块石头。

一、一座岛撑起40万金属吨产能

力勤的核心资产不在国内，在印度尼西亚的奥比岛。2018年，创始人蔡建勇带队去这座岛的时候，岛上没路、没电、没码头。公司在当地联合伙伴从零修基础设施，一修就是八年。

到2026年5月，奥比岛的湿法、火法两条冶炼产线全部完工，8月实现满产运行，形成年产40万镍金属吨的产能。这个数字是什么概念？印尼是全球最大的镍生产国，力勤在这一国产能排到第一梯队。

拆开看，湿法是奥比岛高压酸浸项目，规划三期6条生产线，年设计产能12万金属吨镍钴化合物，其中含1.43万金属吨钴，目前全部投产。按控股项目的年设计产能算，力勤在全球稳定运行的湿法冶炼项目里排第二，全球市场份额19.7%，印尼本土份额25.1%。

火法这边，控股子公司有12条回转窑矿热炉镍铁生产线，年设计产能18.5万金属吨，2026年5月全部投产；全资子公司另有3条线、1.8万金属吨；参股公司在奥比岛还有8条线、9.5万金属吨。

湿法出的是电池级硫酸镍的原料，卖给做动力电池的人；火法出的是镍铁，卖给做不锈钢的人。两条腿走路，这意味着公司不押注单一需求，新能源车好就走湿法，不锈钢好就走火法。

二、贸易起家，现在制造反超

力勤2009年成立的时候只做一件事：买矿卖矿。200万元启动资金，成立首年完成超100万吨矿产品进口，年销售额突破5000万美元。从2016年起，它的镍矿贸易量常年排在国内第一。

按灼识咨询的数据，2024年力勤的镍产品贸易量位居全球第一，相当于当年全球镍产品市场需求的10.4%；同时是中国最大的镍矿供货商，国内市场份额约35.8%。

但贸易这门生意有个天生的毛病：赚差价，没有定价权，海外政策一变就可能断供。所以2017年公司开始往下游走，收购江苏惠然实业进入镍铁冶炼，次年整合西安鹏远补齐设备制造能力，再到2018年去印尼建厂。

转型的结果写在了收入结构里。2025年，公司生产销售板块营收218.2亿元，占比达到57.85%，历史上第一次超过传统贸易业务。一家贸易商，正式变成了制造企业。

这个转变很重要。贸易毛利率薄、波动大、可替代性强；冶炼有产能壁垒、有现金成本优势、有长协客户。奥比岛的湿法项目是全球技术最先进、现金成本最低的镍钴化合物湿法冶炼项目之一，成本优势就是护城河。

三、业绩数字：三年营收近翻倍

招股书注册稿显示，2023年至2025年公司营业收入分别为212.86亿元、298.46亿元和402.55亿元，三年时间接近翻倍。同期扣非归母净利润分别为10.01亿元、18.42亿元和28.27亿元，报告期增幅182.42%，利润增速明显快于营收增速。

利润跑得比收入快，原因就在前面说的结构变化：高毛利的冶炼和深加工业务持续放量，占比越来越高，整体盈利能力自然往上抬。

进入2026年，速度还在加快。一季度单季营收106.2亿元，归母净利润约12.1亿元，一个季度的利润就接近2025年上半年的整体水平。这是怎么做到的？

8月27日披露的中期业绩公告显示，2026年上半年营业收入253.64亿元，同比增长39.8%；毛利64.31亿元，同比增长79.6%；归母净利润27.38亿元，同比增长91.9%，基本每股收益1.76元。增长主要来自火法项目二期全线达产以及镍矿贸易板块的放量。

不过毛利增速79.6%远高于营收增速39.8%，说明赚钱的不是量，而是结构。用两个数字算一下就更清楚：2026年上半年毛利率约25.35%，而上年同期倒算下来只有19.74%左右，一年之间抬升了约5.6个百分点。冶炼放量的利润弹性，就藏在这5.6个点里。

9月10日，公司又发了一份内幕消息公告，预计2026年前九个月归母净利润约31.5亿元至32.5亿元，同比增长54%至58.89%；扣非后净利润31.1亿元至32.1亿元。

但是这里藏着一个反差。把这几个数字摆在一起看：上半年归母净利27.38亿元，前三季度预计31.5亿到32.5亿元，意味着三季度单季大致在4亿到5亿元区间，而上半年季度均值是13.69亿元。也就是说，三季度单季利润环比出现了明显回落。这里要说明口径：前三季度预告是公司9月10日公告的区间，单季数字是用两个公告相减得到的推算值，公司没有单独披露三季度数据。

公司自己的预测是，2026年全年营收有望突破564亿元，净利润冲击60亿元，归母净利润预计36.16亿元。按发行价21.23元计算，摊薄后市盈率12.98倍。

四、镍价这一年：印尼把定价权拿回去了

要看懂力勤的业绩，绕不开镍价，也绕不开印尼。

印尼能源与矿产资源部在2026年2月发布年度镍矿工作计划和成本预算，把开采配额从2025年的3.79亿吨下调到2.6亿至2.7亿吨，降幅约30%，是近十年最大的一次。除了控量，印尼还同步推进矿价参考机制和出口统销，从开采到出口全链条收紧。

据国信证券测算，配额收紧让火法镍冶炼成本增加约320美元每镍吨，湿法冶炼成本增加约300美元每镍吨。

价格端的反应很直接。年初镍价在每吨15000美元附近蓄势，印尼配额收紧、矿价新政接连落地，叠加中东冲突引发的硫磺供应担忧，5月初一度触及每吨19430美元的高点。全年算下来，镍价反弹约24%。

但供给端并没有真的紧张到失控。国际镍研究组织预计2026年全球初级镍产量371.5万吨，比2025年的388万吨下降约4.25%；印尼上半年镍产品供应122万吨，其中湿法中间品18.7万吨，累计同比下滑14%，火法镍103.1万吨，累计同比增长2%。

对力勤而言，镍价上涨是把双刃剑。产品卖得更贵，但原料也买得更贵。招股书披露，2026年公司湿法、火法冶炼的原料采购价同比分别上涨50.47%和97.82%，火法原料价格几乎翻倍。

那为什么利润还是翻倍了？答案是产能。上半年增长主要来自火法项目二期全线达产和贸易板块放量，量的增长盖过了成本的上涨。这也解释了为什么下半年量增红利消化完之后，单季利润会往下走。

五、客户名单：绑住了电池和不锈钢两头

一家冶炼厂能不能活得久，看它的客户是谁。

新能源这一头，力勤已经和宁德时代的几家子公司（湖南邦普、宁德邦普、宁波邦普）、容百科技、格林美签了长期供应协议。这几家都是动力电池正极材料的主力厂商，绑定它们等于绑定了未来几年的高景气赛道。

不锈钢这一头，作为中国最大的镍矿贸易公司，它与青山控股、宝钢德盛、浦项等大型企业保持紧密合作。

资源端，公司与印尼合作伙伴签了为期20年的红土镍矿长期供应协议，锁定奥比岛矿山的稳定供给；同时与菲律宾的两家领先镍矿开采商建立了十年以上的长期合作。

上下游两头都是长协，这让公司的收入可见度比一般周期股高一些。但长协同时锁死了弹性：镍价大涨的时候，它不一定能全额吃到；镍价大跌的时候，它也很难立刻把成本压下来。长协是双刃剑，不是免死金牌。

那么问题来了：一家产能满产、客户绑定、利润翻倍的公司，还有什么值得担心的？

六、三块石头压在1125亿市值上

把好看的说完了，接下来说不好看的。

第一块石头是治理结构。招股书披露，公司核心岗位高度集中在蔡氏家族。创始人蔡建勇2024年税前年薪2517.7万元，两名弟弟均任副总经理，其中蔡建威年薪1906.75万元，任职不足一个月的蔡建松薪酬折算年薪近千万元，蔡建勇的女儿也持股并在公司任职。首次公开发行前，蔡建勇直接持股18.77%，通过关联企业合计掌握51.42%的表决权；A股上市后个人直接持股16.89%。

市场更关注的是另一起操作。2024年，蔡建勇分两次向前妻转让约8%公司股份，每股转让价0.00001元，总对价不足1300元；按2026年上市申报阶段的股价测算，这部分股权市值已超过15亿元。而在这之前，公司2022年港股上市文件和2024年中报里，对方均被认定为配偶及共同实际控制人，直到2025年A股申报阶段身份才变更为前妻。实际控制人锁定期36个月，普通大股东只有12个月，这个差异是争议的核心。

第二块石头是单点依赖。公司产能与原料高度依赖印尼，镍矿采购七成以上来自印尼合作方，境外员工占比超过90%。曾经成就它的海外产能优势，同时也是最大的风险点：印尼任何一次产业政策、出口政策或税收政策收紧，都会直接打到核心业务上。

第三块石头是财务结构。截至2025年末，公司账面货币资金近98.39亿元，同时背负186亿元有息负债。手里有近100亿现金还要回A股融资34亿，市场自然会问一句：这笔钱能不能真的转成产能和利润。

募资用途倒是明确的：本次发行1.73亿股，总募资36.73亿元，扣除发行费用后净额34亿元全部投向印尼产业项目。

三块石头里，哪一块最可能先落地？答案是印尼。治理争议要靠时间和信息披露慢慢消化，负债要靠现金流逐年还，而印尼的一纸公告可以在一夜之间改变成本曲线。这是所有出海建厂的中资制造企业共同的软肋，不是力勤独有的问题，但它是力勤最集中的风险。

七、估值这道题怎么算

石头说完了，还有一个更现实的问题：1125亿这个价，贵不贵？

按发行价21.23元算，摊薄后市盈率12.98倍。按首日收盘价65.09元算，对应约39.8倍；如果拿公司自己预测的2026年归母净利润36.16亿元去除1125亿总市值，大约是31倍。

同一家公司的港股，9月30日收在20港元，市盈率（滚动）约7倍，总市值346亿港元。同一家公司、同一份业绩，两个市场给出四五倍的估值差，这是所有H回A公司都要面对的锚。

镍是标准的周期品。周期股最难受的地方在于，市盈率低的时候往往是利润顶点，市盈率高的时候往往是利润底部。用当期利润去套一个固定倍数，很容易在最贵的时候觉得便宜。

那三季度单季利润为什么会回落到4亿到5亿元？原因不复杂：上半年靠火法二期达产带来的量增红利集中释放，下半年量的增量收窄，而原料采购价还在涨，剪刀差自然收窄。这也是周期制造企业最典型的节奏。

对关注新能源上游的人来说，这家公司值得放进观察清单，但观察的重点不是镍价涨不涨，而是三个可以验证的节点。

八、三个可以逐季核实的观察点

第一个是单位现金成本。奥比岛的湿法项目被称为全球现金成本最低的项目之一，满产之后这个数字能不能守住，直接决定镍价波动时公司还剩多少利润垫。每份年报和半年报都会披露冶炼板块的毛利率，把它和原料采购价涨幅放在同一张表上比，就能看出成本传导到底顺不顺。

第二个是印尼政策变量。年度镍矿开采配额每年发布一次，2025年是3.79亿吨，2026年降到2.6亿至2.7亿吨。配额每变一次，火法和湿法的冶炼成本都会跟着移动数百美元。这个公告是公开的，不用猜。

第三个是A股与H股的价差。首日A股比H股贵约74%。价差不会永远停在同一个位置，它要么靠A股跌、要么靠H股涨来收敛。跟踪这个比值，比跟踪股价本身更能看出资金对这家公司基本面的真实定价。

这三条都有明确的适用边界：它们是用来验证业绩兑现的，不是用来预测股价的。周期股的价格里含着预期、含着资金情绪、含着两地市场的估值习惯，任何一条观察点都不能单独推出涨跌结论。如果一家公司的季度数据连续两次与观察方向背离，那说明前面的逻辑需要重写，而不是继续找理由解释。

一句可以直接转述给同事的结论：力勤资源的产能和利润是真的，但1125亿这个价格是A股情绪定的，不是镍定的。首日206%的涨幅把它推到了港股估值的四五倍，而同一家公司的港股只值7倍市盈率。

如果你是冲着镍产业链的长期逻辑去的，那就把它当成一家制造公司来跟踪，看季度产能、单位成本和客户结构，不要被首日涨幅带着走。如果你是冲着首日206%的赚钱效应进去的，那就要接受一个事实：你买的不是镍，是A股与H股之间的价差，而这个价差从来不会稳定停在同一个位置。

2009年200万元起家的小贸易商，2026年在两个资本市场各敲一次钟，中间隔着一座原本没路没电没码头的印尼海岛。这个故事里最硬的部分是那座岛，最软的部分是估值。分清楚这两样，才算读懂了力勤资源。

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风险提示：本文不构成投资建议。文中力勤资源（001246.SZ、02245.HK）的财务与产能数据来自公司招股书、中期业绩公告、内幕消息公告及新华网、证券时报、经济参考报、钛媒体等公开报道，数据统计区间已在文中逐项标注；三季度单季利润为按公告区间倒算的推算值，公司未单独披露。镍属周期品，价格与印尼政策波动可能显著影响业绩，历史业绩不代表未来表现。股市有风险，入市需谨慎。

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